■供給增量有限，煤價重回去年中樞，下半年業績壓力減輕：1-7月原煤產量同比下降0.1%，主產地安全檢查與環保檢查將成為產量釋放的制約因素，預計下半年產量增長有限，全年產量增速預計在1%左右。進口方面，由于對進口煤的平控預期存在，前期進口量越高，以后可用額度就會越少，將對后期煤價形成支撐。預計下半年需求有望持續反彈。國內疫情已經得到控制，生產全面恢復，對于鋼鐵、水泥等行業來說，以“新老基建”為主逆周期調節手段意味著新的機遇，受到基建投資的拉動、鋼鐵水泥的需求量不僅不會下降，反而有望逆勢回升?；痣娫谒娡具^去后也有望重回正增長，下半年整體需求向好。因此預計下半年煤價有望保持高位，全年均價為530元/噸，行業業績壓力減輕。

■上半年歸母凈利潤下降20.72%。其中，動力煤子板塊合計同比降18.29%；無煙煤子板塊合計同比下降53.19%；煉焦煤子板塊合計同比下降13.45%；焦炭子板塊合計同比下降57.9%。上半年板塊ROE為4.89%，同比下降1.21個百分點。根據杜邦分析，板塊資產周轉率以及權益乘數保持穩定，ROE的下降主要由于銷售凈利率的下降引起。其中二季度單季度板塊歸母凈利潤同比下降13.52%，環比增長21.11%。受疫情的影響，一季度板塊生產經營受到影響，3-5月供需錯配導致煤價加速下滑，因此上半年可以看做煤炭板塊的壓力測試，從業績表現來看，板塊通過本次壓力測試，且我們預計下半年煤價中樞回升，業績也將隨之持續回升。

■期間費用較去年同期減少3.71%，期間費用率同比增0.05個百分點：其中財務費下降最明顯，同比下降7.25%，費用率同比減少0.06個百分點；管理費用較去年同期減少5.85%，費用率同比下降0.08個百分點；銷售費用去年同期上漲1.89%，費用率同比上升0.2個百分點。

■現金流方面，經營性現金流小幅下滑，籌資性現金凈流出規模擴大：板塊上半年實現經營性凈現金流883.94億元，同比下降4.21%；投資性現金流凈流出量實際為流出量實際為222.38億元，同比增13.54%，但實際資本開支（購建股東資產支付的現金）同比僅增長1.88%；籌資性現金流實現-400.36億元，凈流出量較去年同期增加9.83%。經營性凈現金流保持高位，籌資性現金流凈流出規模擴大，將在未來導致資產結構的持續改善以及財務費用的持續下降。板塊資本開支并未大幅提升，行業對產能的投資近略有恢復，仍無需擔心產能的無序擴張引發行業景氣下滑。

■資本結構方面，資產負債率保持穩定：截至2020年上半年，煤炭板塊資產負債率為47.5%，同比上升0.44個百分點，整體保持穩定。

■投資建議：推薦高盈利穩定性，歷史高分紅、高股息標的，如露天煤業、陜西煤業、中國神華；焦炭行業供需格局改善，建議關注金能科技。另外推薦向新能源轉型標的，如山煤國際、美錦能源等。

■風險提示：經濟大幅下行；煤價大幅下跌。

來源：安信證券研究所